【招商宏观】便宜与昂贵——轩言·数语系列报告

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  宏观谢亚轩博士团队长期致力于宏观经济研究,秉承全球宏观,本土智慧的独特视角,力争为投资者提供最宽视野、最接地气的宏观经济研究成果。

  本文将发表于最新一期《中国外汇》

  便宜

  根据德意志银行的统计,2018年以美元计价来看,全球资产累计负回报的占比高达93%,是1901年有统计以来的第一年,甚至差过1929年的大萧条时期。资产负回报简单说就是资产价格出现下降,分析者往往称之为下跌甚至是暴跌。不过,换个角度,我们也可以说这些资产的价格较之当初已相对更加便宜。比如,2017年12月16日购得一枚比特币你需要支付19497美元,而1年后只需要3200美元,便宜了84%。再如,如果不是在IPO的时候购买香港上市的10只“科技独角兽”股票,而是在2018年末购买,则平均可以少支付46%的金额。同样,20宝盈娱乐官网18年末购买一桶布伦特原油比10月高点的时候购买要便宜42%,购买一篮子深圳成分股比1月底高点的时候购买要便宜38%。如果是考虑在北、上、深购买二手房,坏消息是北京和上海的房价还在上升,但深圳年底购入二手房的价格已较4月份便宜8000元,或13%。在2018年8月时,数据表明香港写字楼租金出现强劲增长。但半年后的数据显示全年香港中环的高端写字楼成交196宗,同比下降45%;其中12月仅成交3宗,是2008年以来单月最低成交记录。

  

  

  对于资产价格下降这样一个客观事实,在资产持有人眼里是价格下跌,暴跌和财富损失;而在货币持有人看来是便宜,是投资机会和潜在的盈利。资产价格和货币价格是一个问题的两面,正如我们可以用货币多、货币便宜来解释商品价格的全面持续上升(通货膨胀)一样,2018年资产价格为何全面下跌这一难题的答案很可能也隐藏在货币中。广谱资金价格下降的背面是货币贵了,货币少了。

  昂贵

  从全球中心货币--美元的角度看,货币的确是贵了。2宝盈娱乐018年美国10年国债收益率平均水平为2.91%,较之2017年上升58个BP,较之2016年上升108个BP。美国充分就业的经济基本面和走高的通货膨胀率,使得市场担心美联储可能较预期的更为“鹰派”。进入2019年,欧洲央行也将开启货币政策正常化的进程,美国和欧元区两大发达国家央行一起收缩资产负债表的负面影响造成市场对“钱紧”和“钱贵”的担忧。此外,笔者想重点强调的是2018年中国在双支柱宏观审慎监管框架下,有效控制了整个社会债务扩张的增长速度,这一点对全球资产所产生的外溢效应还没有得到市场分析人士的充分重视。尽管代表资金价格水平的存款类机构质押式7天回购利率从年初2.87%的水平下降到年末2.65%,表明资金面宽松,但信用利差明显走阔,信用资质不佳的借款人融资难上加难。资金价格之外,收缩显著的是资金的数量。以最常用的M2增速为例,2011年至2016年的平均增速为13.4%,2017年下降到9.3%,2018年前11个月进一步下降到8.3%。以181万亿的M2存量计算,少增1个百分点就意味着少扩张1.8万亿的债务。2008年次贷危机之后,中国经济各个部门不断加杠杆,抬升宏观杠杆率对于全球经济走出金融海啸的“泥沼”贡献显著,同时也与包括比特币、大宗商品价格、加拿大和澳洲等地的房价、香港中环的写字楼租金等广谱资产价格的上升不无关系。鉴此,中国通过加强逆周期宏观审慎监管政策,加入到收缩全社会债务增速的行列,对于理解全球领域广谱资产价格的同时下降至关重要。

  

  展望2019年,来自美国的好消息是,美联储在最新的一次议息会后将2019年加息的次数从3次调低到2次。但坏消息是,美国利率期货交易的信息预测,2020年美联宝盈娱乐官网储可能要降息一次。金融市场认为,美联储不可能“走在曲线之前”,先于经济基本面的恶化而调整货币政策。这也就意味着,美元“贵”和美元“少”的局面还不能迅速缓解。来自中国的好消息是,从2018年7月23日国务院常务会议提出解决中小企业融资难、融资贵问题后,央行、地方政府和金融机构等各方积极落实,“几家抬”疏通信用传导渠道。但这次会不会不一样,考虑到信用扩张与收缩的内生性,在全球金融市场不确定性上升,主要发达国家央行仍然在收缩资产负债表,国内地方政府和国有企业继续“去杠杆”,家庭资产负债表面临修复等等诸多约束条件下,国内私人部门的信用扩张能够如期出现吗?

  招商宏观团队:谢亚轩、罗云峰、张一平、刘亚欣、林澍、高明、张秋雨

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